金隅集團：水泥和房地產(chǎn)業(yè)務(wù)2018年下半年前景正面

公司18年上半年經(jīng)常性?xún)衾麧櫈槿嗣駧?1億元，同比增長(cháng)23.6%。由于公司在2018年第一季實(shí)現經(jīng)常性虧損人民幣3.78億元，意味著(zhù)2018年第二季表現強勁，主要由于較多房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)的收入入賬。由于公司對房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)分部給予新的毛利率指引，加上我們上調了水泥業(yè)務(wù)噸毛利的預測，我們將2018/2019年每股盈利預測上調12.6%/14%。分類(lèi)加總估值目標價(jià)從3.55港元上調至3.70港元(0.6倍2018年市凈率和8.3倍2018年市盈率)。我們維持買(mǎi)入評級，但由于其綜合企業(yè)的性質(zhì)，股價(jià)或不如其他單純的水泥股般強勁。

??水泥業(yè)務(wù)毛利大幅改善。金隅集團的水泥業(yè)務(wù)18年上半年實(shí)現稅前利潤人民幣14.5億元(占總額的36.9%)，較17年上半年的人民幣2.45億元顯著(zhù)改善。受惠平均售價(jià)上漲，噸毛利從17年上半年的人民幣72元上漲至18年上半年的人民幣106元。同時(shí)，銷(xiāo)量同比下降4.8%至4,360萬(wàn)噸。

??第二季房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)表現大幅改善。上半年，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)的入賬銷(xiāo)售面積同比增長(cháng)6%至43.1萬(wàn)平方米，明顯優(yōu)于第一季(同比下降29%)。該分部于18年上半年貢獻了人民幣19.8億元的稅前利潤(占總額的50.5%)，同比增長(cháng)32.8%。公司維持全年入賬收入約人民幣210億元(同比增長(cháng)約30%)的指引。建筑面積而言，18年上半年合約銷(xiāo)售面積同比下跌34%至51.18萬(wàn)平方米。管理層預計合約銷(xiāo)售將在下半年回升，并目標全年銷(xiāo)售約120萬(wàn)平方米，代表著(zhù)同比下降12%，遠高于18年上半年34%的降幅。

??水泥業(yè)務(wù)下半年前景保持正面。管理層預計，華北于下半年旺季期間(即9月和10月)，水泥需求將會(huì )回升。因此，水泥平均售價(jià)仍有進(jìn)一步上漲的空間。關(guān)于雄安新區發(fā)展，公司估計如果更多項目開(kāi)工建設，最初幾年的水泥需求量將每年增加約700萬(wàn)至1,000萬(wàn)噸。(注：金隅集團2017年水泥和熟料銷(xiāo)量：1.026億噸。)

??向上調整盈測。此前，公司指引2018年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)的毛利率約為27.5%。昨天管理層的看法更為樂(lè )觀(guān)，并預計該業(yè)務(wù)全年毛利率將達到約30%。因此根據最新指引以及我們對水泥業(yè)務(wù)的更正面看法(2018年噸毛利從人民幣92元增加至人民幣110元)，我們將2018/2019年每股盈利預測上調12.6%/14%。